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La Française: Vor- und nachrangige Bankanleihen: breitere Allokation und qualitativ hochwertigere Titel möglich

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La Française: Vor- und nachrangige Bankanleihen: breitere Allokation und
qualitativ hochwertigere Titel möglich

01.10.2024 / 09:10 CET/CEST
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Vor- und nachrangige Bankanleihen: breitere Allokation und qualitativ
hochwertigere Titel möglich

Von Jérémie Boudinet, Head of Financial and Subordinated Debt, Crédit Mutuel
Asset Management

Banken werden häufig als "Proxy" für die Verfassung ihres Referenzstaates
gesehen. Daher tendieren Bankanleihen dazu, sich entsprechend der
Spread-Unterschiede ihrer Staaten zu entwickeln. Zwar wird die Zyklizität
der Bankentätigkeit selbst nicht in Frage gestellt, doch wird der
europäische Sektor nun weitgehend durch eine antizyklische Regulierungs- und
Rechnungslegungspolitik kontrolliert, die in der Vergangenheit
ausschließlich Sektoren wie Versicherungen oder Versorgern vorbehalten war.
Andererseits ist es der EZB - diesmal in ihrer Rolle als Zentralbank - auch
gelungen, den Anstieg der Spreads in den Peripherieländern in den letzten
Jahren zu begrenzen. Auch wenn dieser "Put" eher theoretischer Natur ist, so
ist er doch wichtig für die Einheit der Eurozone und damit für den
Marktzugang der "peripheren" Banken. Unserer Meinung nach dürfte sich die
Lage der "Peripherie"-Banken nicht übermäßig und in größerem Maße
verschlechtern als die der "Kern"-Banken - falls die Gesundheit ihrer
lokalen Wirtschaft jemals unter einer Rezession leiden sollte. Wir glauben,
dass sie jetzt die notwendige Robustheit haben, um eine potenzielle größere
Beeinträchtigung ihrer Bilanzen zu verhindern. Diese Entwicklung in
Verbindung mit der starken Konsolidierung des spanischen und italienischen
Bankensektors stärkt ihre Glaubwürdigkeit und erleichtert den Zugang zu den
Anleihemärkten.

Wesentliche Trends mit konkreten Auswirkungen auf die Allokation von vor-
und nachrangigen Finanzanleihen:

  * Ausweitung der Allokationen auf Emittenten mit besserer Qualität und
    Anleihen mit höherer Liquidität. Im Mittelpunkt unserer
    Investmentphilosophie steht seit jeher die Liquidität der Wertpapiere,
    in die wir investieren - unabhängig davon, ob es sich um vorrangige oder
    nachrangige Schuldtitel handelt. Infolge der MREL-Anforderungen müssen
    Banken in der "Peripherie" nun regelmäßig Wertpapiere emittieren,
    insbesondere vorrangige Schuldtitel (Preferred und Non-Preferred), was
    liquidere Kurven ermöglicht, die die Handelskosten senken und eine
    dynamische Allokation erleichtern. Andererseits haben die meisten Banken
    aufgrund erheblicher Ratingverbesserungen nun Anleihen mit
    Investment-Grade- oder BB-Rating, was sie für Investoren attraktiver
    macht. Dies gilt auch für ihre Aufnahme in Indizes und börsengehandelte
    Fonds, was ebenfalls ihre Liquidität verbessert.

  * Die Möglichkeit, in weniger bekannte, aber hochwertige Banken zu
    investieren, insbesondere in nachrangige Anleihen. Die logische Folge
    des vorherigen Punktes ist die Öffnung des Anleihemarktes für Banken,
    die dort bisher nicht vertreten waren und sich damit begnügten, gedeckte
    Schuldverschreibungen auszugeben und von den TLTROs der EZB zu
    profitieren. Jetzt, da kleinere "Peripherie"-Banken einen leichteren
    Zugang zum Primärmarkt haben, erwarten wir, dass die Banca Monte dei
    Paschi di Siena, Cajamar, die National Bank of Greece oder die Novo
    Banco in naher Zukunft möglicherweise AT1-CoCos begeben werden (im
    letzteren Fall insbesondere zur Optimierung ihrer Kapitalstruktur),
    sofern sie die Bedingungen in Bezug auf die Emissionsspreads für günstig
    halten.

  * Die Möglichkeit, von den Konsolidierungstrends der Branche zu
    profitieren. Es gibt immer wieder Gerüchte und Entwicklungen bezüglich
    Fusionen und Übernahmen in Europa - und insbesondere die größte der
    letzten Zeit: das feindliche Übernahmeangebot der BBVA für die Banco de
    Sabadell, das noch nicht abgeschlossen ist.

  * Bei Investitionen in Banken, die Gegenstand von Fusionen und Übernahmen
    sein könnten, ist der Zeitpunkt noch ungewiss. Dies ist jedoch weniger
    problematisch, da die fundamentalen Trends weiterhin positiv und
    ermutigend sind. Mehrere Namen tauchen regelmäßig in Fusionsgerüchten
    auf: Novo Banco, Monte dei Paschi, BPER Banca, BP di Sondrio, um nur
    einige zu nennen. Derzeit sind grenzüberschreitende Fusionen aus
    aufsichtsrechtlicher Sicht noch zu komplex, mit Ausnahme der iberischen
    Region, wo mehrere spanische und portugiesische Banken bereits
    miteinander verbunden sind (Abanca, Bankinter, Santander, CaixaBank
    haben jeweils eine lokale Tochtergesellschaft). Da Fusionen streng
    kontrolliert werden und aufgrund der aufsichtsrechtlichen Beschränkungen
    nicht zu überhöhten Goodwill-Differenzen beim Erwerb führen, bewerten
    wir diese potenziellen Fusionen als positiv. Der Erwerb eines 9 %igen
    Anteils an der Commerzbank durch die UniCredit, der die Möglichkeit
    einer Erhöhung offen lässt, ist das erste konkrete Beispiel für das
    Bestreben nach grenzüberschreitenden Fusionen und Übernahmen. Es ist
    insofern symbolträchtig, als es sich um eine italienische Bank handelt,
    die bereits in Deutschland präsent ist und eine deutsche Bank erwirbt.
    Die Reaktion der Commerzbank-Gewerkschaften [1], die eher eine Übernahme
    durch eine französische als durch eine italienische Bank befürworten,
    zeugt von einer latenten Geringschätzung des italienischen
    Bankensystems, die nicht mehr gerechtfertigt ist.

  * Im Moment ist die letzte Konsequenz wahrscheinlich eher Wunschdenken als
    Realität: geringere Volatilität der "peripheren" Bankspreads im
    Vergleich zu Nicht-Finanzanleihen, insbesondere bei vorrangigen
    Schuldtiteln. Die Spreads von Banken neigen naturgemäß dazu, sich
    gegenüber vergleichbaren Nicht-Finanzanleihen weiter auszudehnen, da sie
    als zyklisch wahrgenommen werden und in Stressphasen stärker mit den
    Zinsen "peripherer" Staaten oder Aktienmärkten korrelieren. Wir glauben
    (und hoffen), dass die Wahrnehmung der Anleger letztlich den
    Paradigmenwechsel der europäischen Banken, insbesondere der "peripheren"
    Banken, in Bezug auf ihre Robustheit widerspiegeln wird.

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[1] Statements von Stefan Wittmann, von der Gewerkschaft Ver.di, der im
Verwaltungsrat der Commerzbank sitzt: "Ich kann mir vorstellen, dass bei
einer Neuordnung des Bankenmarktes die Bereitschaft, neue Wege zu gehen, mit
den Franzosen größer ist, als das, was ich zum Beispiel mit Italien sehe".
"Mit den Franzosen verstehen wir uns in der Industriepolitik und in der
Führung einer Bank besser als mit den Mailändern". "Wir brauchen keine
Italiener, die kommen und traditionelle deutsche Banken abwickeln."


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